暴跌中幣價相當堅挺，從hip、vaults以及token模型的角度再談hyperliquid

本文作者將從hip、vaults以及token模型的角度對hyperliquid展開概述，幫助大家深入理解這一熱點項目背後的設計思路。

作者：白丁&shew，仙壤godrealmx

自2014年門頭溝事件起，中心化交易平台的腐敗與市場操縱問題便始終困擾著crypto的所有參與者。2022年ftx破產事件徹底為人們敲響警鐘後，人們對去中心化訂單簿平台的重視明顯加深，dydx、degate等知名的鏈上訂單簿平台皆為此類代表，它們在取得矚目成績的同時，卻因政策與技術原因遲遲沒有成為現象級的大平台。

2024年底，由專業做量化交易的jeff yan團隊啟動的hyperliquid憑藉著產品和營銷上的發力，快速在整個web3風靡起來，引發了廣泛關注。憑藉著高達幾十億美金的tvl，hyperliquid有望徹底掀起去中心化交易平台的新篇章，成為現象級的應用。

在此前的文章《hyperliquid技術解讀：橋合約、hyperevm及其潛在問題》中，我們提到，hyperliquid設計了一條專為高性能訂單簿系統服務的應用鏈，並在arbitrum上為這條應用鏈架了橋，因此被l2beat鑑定為“偽layer3”。目前hyperliquid只有4個驗證者節點，橋合約的風險極高，大幅犧牲了去中心化和安全，但也藉此提高了交易撮合效率，達到了cex級別的用戶體驗。雖然爭議很大，但這反映了hyperliquid團隊的做事風格：

一開始先以ux和快速獲取用戶為核心目標，即便這樣做會帶來安全隱患。隨著產品的體量達到一定級別後，再開始逐步排雷解決去中心化和安全問題。這種項目運作思路在solana和optimism等高性能基礎設施身上屢見不鮮，在商業化上往往可以取得不錯的成績。

同樣地，hyperliquid與其他交易平台都面臨相同的難關：冷啟動問題。交易平台本身具有極強的網絡效應，“用的人越多越好用”，這使得該賽道極易為寡頭所掌控。在如今，新交易平台的冷啟動極度困難，觀察此前hyperliquid的大比例空投與kol矩陣等，不難看出他們在市場運營方面下了極大功夫。

但光有營銷造勢並不能讓新交易平台快速崛起，這背後無疑要有強勁的產品作為支撐，從hyperliquid在產品層面的設計思路來看，其也在圍繞“冷啟動”這個核心目的。本文作者將從hip、vaults以及token模型的角度對hyperliquid展開概述，幫助大家深入理解這一熱點項目背後的設計思路。

hip-1和hip-2

類比於以太坊的eip提案，hyperliquid將自己的提案命名為hip，並率先引入了對其而言最最重要的兩大核心hip：hip-1和hip-2，用以解決token的上架和流通問題。其中，hip-1主要解決hyperliquid鏈上的token發行和管理方案，類似於以太坊的erc-20。

這裡我們可以拿以太坊dex的上幣方式作對比。大多數dex採用amm的產品模式，要把新代幣list上去要走兩個步驟：

1.首先token開發者要調用代幣合約中符合erc-20標準的mint函數，定義代幣名稱、符號、總供應量等基本數據。

2.之後，將新鑄造的token與另一種資產（如eth或usdt）配對，添加到dex的流動性池中，提供初始流動性，之後市場上的人們會通過套利、swap等行為自然而然的對token進行定價。

而在hyperliquid的系統中，list代幣的流程要簡單很多。首先hyperliquid應用鏈專為訂單簿系統服務，若你通過hip-1標準在hyperliquid上發行新代幣，系統會直接幫你創建新token與usdc的交易對。在你部署token合約時，可以設置一個hyperliquidityinit參數，確定有多少token將作為初始流動性，自動注入到訂單簿市場中。這樣就不必像在以太坊amm里一樣手動注入初始流動性。

對此，hip-2的主要功能就是利用上述初始流動性進行自動化做市，解決token的初始流通問題。

那麼hip-2自動做市方案的細節是怎樣的呢？簡單來說，hip-2提出的方案是在一個預設的價格區間內進行“線性做市”。token部署者首先要預設一個價格區間，然後hyperliquid系統根據這個區間自動發布買賣掛單，確保市場上總有流動性。

這部分的細節主要包含三塊：

1. 設定價格區間和掛單頻率：token發行方要指定做市的價格上下限，以及買賣單的分界點。每個價格點相對於前一個價格點增加0.3%。這個過程會每隔3秒鐘左右（或者更長時間）更新一次，確保系統的掛單總是緊跟市場波動，避免滯後。

2. 訂單生成：當價格區間更新時，hip-2會根據token發行者提供的現貨數量，計算應該在不同價位放置多少個訂單。

3. 自動反向做市：每當一個“全額賣單”成交後，系統會自動使用成交的資金（比如usdc）掛一個反向的限價買單。這樣一來，市場上總會有新的掛單出現，確保流動性始終活躍。

目前市面上一般的做市商主要有兩種收費方式：第一種就是收取固定月費，第二種不直接收取月費，而是向項目方借一定比例的token做市，通常為0.5%-1.5%，當然為了防止token價格飆升使得償還成本陡增，做市商可以隨時變更收費方式，或是以事先約定好的價格償還token，這涉及到項目方與做市商之間的博弈，限於篇幅不展開描述。

而hyperliquid官方以hip-2方案降低了做市成本，而且以去中心化的形式接收用戶存款用於做市，這涉及到其名為vaults的模塊，我們將在後文居間。

hip-1和hip-2旨在大幅降低項目方上幣和流通成本。hip-1保證上幣的去中心化和透明性，hip-2則專門為訂單簿系統提供“自動做市”業務，讓那些缺乏做市商資源的項目方可以在現貨訂單簿平台放心的做市，這給hyperliquid帶來了良好口碑，不過由於現在hyperliquid的上幣費過於昂貴，一般的項目方仍會被攔在門檻外。

談到上幣費這個話題，就必須解釋下hyperliquid採用的荷蘭拍機制。近半年來，cex收取天價上幣費、上架有爭議的token、token上所即暴跌，種種矛頭直指其上幣流程的中心化問題。在此背景下，hip-1提案規定，hyperliquid平台上幣採用公開透明的荷蘭拍機制，而非由平台自己決定，由此收穫了廣泛的好感。

在hyperliquid的方案中，每31個小時作為一個“拍賣周期”，每個周期內對1個上幣名額進行公開拍賣，每年的上幣名額被限制為280個。每個拍賣周期開始時，以上個周期內成交價的2倍開始新一輪拍賣。如果上個周期內拍賣無果，則本周期重新從1萬美金起拍。由於採用荷蘭拍，拍賣價會從初始價位逐級下降，直到出現接受賣價的競拍者，會獲得上幣的權力。

相比於傳統cex，hyperliquid的上幣機制頗具創新，首先保證了上幣過程的公開透明，避免人為干預和價格操控。其次，這樣的方式把決定權完全交給了市場，避免了讓cex內部人員收取內幕費用。去年12月時，hyperliquid的上幣拍賣價直逼100萬美金，也使得質量較低的項目方沒有財力去上幣，直接避免了memecoin泛濫的現象。

圖源：asxn data

綜上我們可以看出，hip-2的意義更多在於幫助勢弱的項目方快速冷啟動，為其提供初始的流動性支持，這同樣有助於hyperliquid身為交易平台的冷啟動。而荷蘭拍的方式將上幣權交由市場來定價，全程公開透明，不失為一種公平公正的方式。可以說，hyperliquid的確開啟了訂單簿交易平台的新模式，待其日後解決應用鏈底層存在的安全隱患後，有望成為能與binance爭奪話語權的現象級大平台。

vaults

與傳統cex平台類似，hyperliquid也有槓桿與合約交易等基本場景，而涉及到合約和槓桿就必須有對應的清算組件，而hyperliquid在這方面提供了一種更為去中心化、人人皆可參與的開放形式。

hyperliquid平台有名為vaults的核心原語，編寫在l1鏈底層，hyperliquid平台上發生的做市和清算行為均由vaults進行操作，而用戶可以向vaults提供資金，根據份額比例分享做市或清算的收益/虧損。

這裡簡要說明一下，hyperliquid中每種資產可支持的最大槓桿倍數不同，為3~50倍之間，具體的計算公式如下：

比如某資產支持的最大槓桿倍數是50倍，則根據公式，清算線為初始保證金的1%，3倍最大槓桿的話，清算線為16.7%。當帳戶淨值低於清算線則觸發清算。而清算方式又可以分為兩種：訂單簿清算和後備清算。

訂單簿清算是指，如果交易者帳戶淨值首次跌破清算線，交易者頭寸會自動嘗試向訂單簿平台發出市價單指令，進行全部或部分平倉，而剩餘的抵押品仍可歸交易者所有。而後備清算是，如果帳戶的淨值跌破清算線的2/3，且頭寸未通過訂單簿清算方式及時處理，則vaults會介入進行後備清算，此時交易者的倉位和保證金都將轉移給清算人，不會退還給用戶。可以說vaults金庫主要負責此類場景下的後備清算，為hyperliquid平台進行托底，防止壞帳產生。

目前vaults只支持存入三種穩定幣資產：usdc、usdt和usdc.e(跨鏈usdc)。

圖源：hyperliquid.xyz/vaults

從收益來源看，vaults參與者的潛在收益源有三個，第一是做市收益，包括短期價格波動以及持有單邊頭寸所獲得的資金費率。第二是掛單收益，hyperliquid中吃單者要支付0.025的交易手續費，而掛單者因為提供了流動性，會獲得0.002%的獎勵。第三是清算收益，當倉位低於清算線的2/3時，hlp清算金庫可以接管該倉位，從中獲得利潤。

向vaults存入資產並非穩賺不賠。一方面，市場價格波動可能導致做市策略虧損，另一方面，vaults接管待清算倉位後，如果因各種原因導致清算不及時，或者待清算資產急跌，都會導致虧損。

目前hyperliquid官方團隊創建的原始vault有兩個，分別是負責做市的hlp金庫和負責清算的liquidator金庫，除此之外，任何人都可以在hyperquid鏈上創建自己定製化的“user vault”，自己制定量化策略，成為“創建者”自負盈虧。

當然用戶也可以加入官方或其他人創建的vault，成為“追隨者”，有點像跟單模式。由於vault創建者需要負責管理資金，會獲得追隨者10%的利潤分成，不過要創建者在自己金庫中注入的資產比例必須始終大於等於5%，否則會被限制提款。

收益率各異的vaults

仍要強調，作為一個新興交易所，hyperliquid的一系列設計都旨在解決冷啟動問題。vaults的存在意味著將做市和清算的潛在收益分給了社區。根據hyperliquid官方文檔的說法，這樣做的目的是“去平台化”，將cex壟斷的權力進行開放，實現民主化，但這本質上更是解決交易平台冷啟動問題的手段，就像用一張人頭支票吸引了用戶和流動性，不但解決了冷啟動問題，還收穫了一片好評，一舉兩得。

如今市場熱度有所下降，但hyperliquid vaults的tvl仍維持在數億美金，已完成了冷啟動，其中某些vault的apr甚至達到近9000%，頗具造富效應。不過有一個問題需要注意。對於如何保證存入金庫資金的安全性，目前官方似乎沒有披露相關信息，存在一定隱患。

token賦能

之前hyperliquid將70%的$hype空投給社區，但$hype並沒有出現大幅拋壓，而是從tge時的2美金一度漲至約30美金，與$hype的token強賦能分不開。目前常見的token賦能主要有兩種思路， 一是賦予持幣者以收益激勵，二是形成通縮降低流通量。

hyperliquid將大量業務收入分享給$hype持幣者以形成激勵。平台的收入主要分為兩部分：交易手續費和上幣費。交易手續費的一部分被用於回購$hype，據統計目前hyperliquid平台每天的交易手續費收入中，約有50%被用於回購$hype，這些$hype通常會被銷毀，以減少流通量;而上幣費中也會有一部分（約50%，官方未披露具體文件）用於回購併銷毀$hype。

截至2月初，hyperliquild在所有的鏈上衍生品交易平台中，市占率接近75%，已成壟斷之勢，故其業務收入賦能平台官方token的效果相當顯著。目前hyperliquid依然保持著強勁的增長趨勢。

截至2025年2月8日，$hype銷毀量已達15.2萬枚，價值約342.6萬美金。

除了業務收入外，hyperliquid的基礎設施對$hype也進行了賦能。首先，hyperliquid l1採用$hype作為gas費，雖然其聲稱提供無gas交易，但這指的是用戶交易時不需要感知到gas的存在，系統已經把gas費包含在交易手續費中，但這不代表在鏈底層取消了gas的設計。另外，隨著hyperevm落地後生態中defi基礎設施搭建完善，$hype會可能有如借貸、質押等具體的場景。

hyperliquid的爭議

hyperliquid的爭議主要集中在兩個方面。首先是資金安全問題，hyperliquid運行在一條未開源的獨立公鏈上，而在hyperliquid上交易相當於向hyperliquid l1橋存款，雖然hyperliquid的橋合約由知名公司zellic完成審計，但與橋合約配套的節點代碼卻沒有開源，這部分代碼有可能存在問題。另外，hyperliquid採用多簽橋，其多簽節點大概率均由項目方自己控制。

部分zellic提供過審計服務的項目

此外，hyperliquid主要因刷交易量問題頗受詬病。其未平倉合約的數據對於一個dex來說也是非常誇張的。

hyperliquid的資金費率面板

該圖為hyperliquid提供的資金費率面板，其本意是給用戶提供一個直觀的資金費率對比，方便用戶進行跨市場套利，但卻暴露了hyperliquid一些耐人尋味的問題。我們可以看到，大部分token的資金費率都是雷同的，保持在默認的0.01%，許多人依此懷疑其實hyperliquid上根本沒有那麼多實際交易量。

因為一個真正活躍的市場中，供需不可能完全平衡，會產生資金費率波動。當買單多於賣單時，借方的資金費率就會較低，而賣單多時，資金費率則會上升。出現這麼多雷同的0.01%，意味著hyperliquid可能在刷單，即通過頻繁出清的交易和重複掛單來增加交易量，以製造市場活躍的假象。

市場上某些交易員也反映，嘗試過在hyperliquid上做量化交易但沒有成功，因為實際交易深度不夠。不過除了用戶體驗和推斷，刷單問題是沒法證實的，因為hyperliquid沒有開源，我們無法通過搭建節點的方法獲得完整的原始交易數據。其實這個問題也沒必要去證實，我們不妨思考另外一個問題：如果刷單是真實存在的，hyperliquid為什麼要這麼做呢？其實還是冷啟動的問題。

刷單是解決交易平台冷啟動的有效手段，參考各種網絡效應顯著的web2產品，各種形式的刷單遠比web3普遍。時至今日，淘寶、天貓等電商平台每年都會有大概30-40%的交易量是通過刷單完成的;youtube的視頻網站上經常會有模擬用戶行為的自動點讚、評論、關注等;和平精英等流行遊戲中，一局50個人中很可能只有你自己是真人，其他全是ai。

至於web3中的各個較大的訂單簿cex，也沒有誰敢說自己從未刷過單，所以刷單問題是普遍存在的，而且沒有大家想像的那麼惡劣。我們前面說了，hyperliquid的風格是所有動作的目的都堅定地為解決核心問題而服務，哪怕有一些風評上的消極影響，所以刷單也符合其一貫作風。其核心問題其實只有兩個：冷啟動和用戶體驗。為了解決這兩個問題，它甚至可以搞一個中心化不開源的公鏈，更何況是刷單呢？

總體來說，hyperliquid的產品設計基本圍繞一個綱領：所有產品環節和運營動作全力配合，度過冷啟動時期，給予用戶cex的體驗，哪怕受到爭議，哪怕放棄一些東西。從結果來看，其策略是非常成功的，值得復盤和研究。